近期，在國際三大評級機構的配合下，包括摩根大通、花旗和美資基金在內的一些國際資本又開始了新一輪的“做空中國”行動。在此影響下，積弱已久的中國A股市場再次應聲跌破2200點的“裸奔底”。

　　這次國際機構“做空中國”的理由主要有三個。第一，中國經濟復蘇乏力。今年一季度中國GDP增長7.7%，出人意料地低于市場預期。加之新近公布的4月匯豐中國制造業PMI指數也持續回落，降至兩個月來最低。這一偏冷的經濟數據或許表明，未來一段時期內，中國經濟通縮壓力或將大于通脹壓力。第二，龐大的地方政府債務問題解決路徑不清晰。今年以來只有個位數的土地財政收入和稅收收入低增長加劇了投資者對中國政府債務“舊債不去、新債又來”風險的擔憂。第三，越調越高的房價加速了畸高杠桿化房地產泡沫進一步膨脹的風險。

　　誠然，國際資本“做空中國”不排除有“先唱空、再抄底”的利益小算盤，但肯定也有防范投資風險的策略考慮。試想一下，假如你預計到股市即將下跌，你的第一選擇是什么？當然是把股票趕緊拋售然后迅速離場，對吧？其實國際資本運作也一樣，一旦意識到中國經濟的系統性風險增加，他們的理性選擇肯定也是減倉境外各種以人民幣計價的投資品和衍生品。把“做空中國”簡單地理解為大陰謀，其實是一廂情愿的，因為如果中國經濟增長持續強勁，則國際資本的有意“做空”很可能就會變成“踏空”，你以為“以追求投資收益最大化”的國外資本家有這么傻嗎？

　　其實，我們不妨先看政府負債。中國的政府債務到底有多少？大家對此分歧很大。國家審計署的官方數據說是有十幾萬億；而社科院金融重點實驗室估算的債務有30萬-40萬億；巴克萊集團報告稱，負債最高達50.44萬億，最少也有32.24萬億，占GDP比重大約為62%至97%；而更有個別機構估計說中國的政府負債或已超100萬億。這些莫衷一是、差異顯著的研究數據或許已經告訴我們另外一個道理：中國政府負債的風險或不在于負債規模，而在于其背后的負債機制和負債結構。一直以來，我國中央政府的債務都比較明朗，而地方政府的債務確實是一筆糊涂賬，這其中既有說不清，也有不愿意說的成分。與國外相比，連最基本的負債多少都說不清楚，難道這不是最大的風險嗎？政府負債多點不可怕，不透明的隱性擔保、或有負債及各部門間風險轉換才是中國政府負債面臨的最大中長期風險。

　　再看房地產市場風險。世界上有一些通行的房地產風險預警指標，如購房負擔比、房價收入比、房租收益率等等。不用計算，這些指標肯定都遠遠偏離世界上公認的正常范圍，難道世界通行的預警指標都錯了？我估計老外們在做研報時肯定也被這些數據弄糊涂了，糊涂之后的選擇就是躲避風險，于是就有了“做空中國”的底氣。說到這里，覺得還有必要說說前些天回老家看到的現象。在老家的小縣城里，住宅小區如雨后春筍般立起，而房地產市場的所需資金幾乎全部來自于民間高利貸。人人參與高利貸，甚至很多人將自己的房子抵押貸款后再放貸，許諾的年息最少也不低于20%，相信這種情況在全國決不少見。小縣城里蓋那么多的房子誰來住？一旦房價持續下滑，開發商必然跑路，由此帶來的連鎖反應肯定是中國經濟和中國社會的不可承受之重。中國房地產的這種畸形發展后果，想想都后怕。

　　最后看中國經濟增長的動力。有三個數據：截至3月末，我國商業銀行的不良貸款余額達到5243億元，同比增長20.7%，而且預計未來一段時期不良貸款規模可能還會繼續攀升；目前央企負債率大幅攀升，一些央企的負債率已超過國資委劃定的70%的“紅線”，甚至有些企業已處于破產的邊緣；中國市值最大的前10%上市公司的負債率上升幅度明顯，平均債務占總資產比例超過80%。這些數據一方面提示我們過去高增長所掩蓋的問題和風險正開始逐步顯現，另一方面也充分說明我國經濟的內生增長動能仍相當乏力。一季度6.16萬億的社會融資投下去，經濟卻上不來，背后的原因是企業“借新債還舊債”。影子銀行一旦被限，中國經濟會不會硬著陸？