僅時隔3個月，陜汽集團于今年9月份眾多上市方案中，重新選定借殼博通股份上市的道路就被再度證明“走不通”。

　　日前，博通股份的一紙公告，將擬通過資產(chǎn)重組陜西汽車控股集團有限公司（下稱“陜汽控股”）下屬控股子公司陜西汽車集團有限責(zé)任公司（下稱“陜汽集團”）100%股權(quán)的重組計劃畫上句號。而后，于12月2日復(fù)牌的博通股份一路下跌，連續(xù)3個交易日內(nèi)收盤價格跌幅偏離值累計高達20%。

　　“這次重組是在中介機構(gòu)的盡職調(diào)查過程中宣告停止的，還沒有遞交董事會討論，也沒有到提交證監(jiān)會階段。”12月16日，有陜汽集團內(nèi)部相關(guān)人士對《華夏時報》記者透露。

　　事實上，這已經(jīng)是博通股份第二次籌劃與陜汽集團重組。2013年8月，博通股份曾披露與陜汽集團的資產(chǎn)重組預(yù)案，但重組進程在今年2月宣布終止。

　　陜汽集團整體上市為何再度失敗？而接下來，陜汽集團整體上市的未來之路又將如何開啟？在同一位置連續(xù)兩次跌倒，在很大程度上將陜汽集團的上市征程變得更加坎坷。

　　第二次跌倒

　　真正現(xiàn)實中的陜汽集團整體上市之路，比其預(yù)料的更加艱難。

　　“陜汽集團的整體上市有望在明年二季度前完成。”今年9月，陜汽集團決定重新借殼博通股份時，一位接近陜汽集團的知情人士在接受本報記者采訪時，首次透露陜汽集團整體上市目標(biāo)時間節(jié)點信息。而在現(xiàn)在看來，陜汽集團對整體上市之路的判斷似乎過于樂觀。

　　2013年8月，博通股份首度披露與陜汽集團的重組預(yù)案，并宣布公司擬以資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式，向陜汽控股等9家股東購買陜汽集團100%的股權(quán)，標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)估值約為30.83億元。

　　不過，歷經(jīng)6個月后，重組進程在今年2月份宣布終止。而后，陜汽集團又用了6個月時間，在多個方案中重新考量，包括IPO或借殼，A股、H股或A+H股。另據(jù)本報記者了解，彼時陜汽集團借殼上市的殼資源上，除博通股份外，仍有3家備選。

　　而在長達半年時間的方案甄選后，陜汽集團決定重新選擇借殼博通股份。今年9月2日，博通股份再度宣布，因籌劃重大資產(chǎn)重組事項緊急停牌。并宣布資產(chǎn)重組交易對方仍擬為陜汽控股，重組的置入資產(chǎn)擬為陜汽控股下屬控股子公司陜汽集團100%的股權(quán)。

　　在陜汽集團看來，借殼博通股份是其中可行性最高的路徑。陜汽控股投資和資本運營總監(jiān)兼證券部部長張育安在接受本報記者采訪時透露，之所以再度選擇重組博通股份，是考慮到要盡快實現(xiàn)集團資產(chǎn)整體上市，地方經(jīng)濟發(fā)展、政策環(huán)境和重組進程上溝通的便利性也是一部分原因。“陜汽集團與博通股份同是陜西轄區(qū)企業(yè)，而此前方案備選中的其他3家殼資源企業(yè)不在陜西地區(qū)。”

　　遺憾的是11月28日，僅僅籌劃3個月的第二次重組計劃再次宣告終止。與此同時，博通股份公開承諾6個月內(nèi)不再規(guī)劃重大資產(chǎn)重組事項。“上一次重組終止是由于陜汽控股對陜汽集團資產(chǎn)進行調(diào)整，導(dǎo)致在6個月內(nèi)無法發(fā)出召開股東大會通知而終止。本次重組是由各方中介機構(gòu)對借殼主體陜汽集團進行了詳細(xì)的盡職調(diào)查，按照《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》的規(guī)定判斷尚不完全符合。”參與博通股份與陜汽集團重組項目的獨立財務(wù)顧問于洋透露。

　　股權(quán)掣肘？

　　在很多業(yè)內(nèi)人士看來，在兩次謀求整體上市過程中，似乎都未能繞開一個關(guān)鍵問題：陜重汽股權(quán)瓶頸——陜汽集團核心利潤來源于陜重汽，而陜重汽的控股權(quán)在占比51%的濰柴動力手中的關(guān)鍵事實。

　　而在博通股份重組陜汽集團的終止公告中，“尚不能完全符合規(guī)定”的關(guān)鍵原因也的確是“股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性”問題。據(jù)本報記者了解，《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》中規(guī)定，發(fā)行人最近一個會計年度營收或凈利潤關(guān)聯(lián)方不得存在重大依賴。與此同時，“發(fā)行人最近一個會計年度的凈利潤主要來自合并財務(wù)報表范圍以外的投資收益”也被視為影響持續(xù)盈利能力的情形之一。由于陜重汽的股權(quán)比例中，陜汽集團只占有49%股權(quán)比例未能實現(xiàn)控股，因此陜重汽對陜汽集團的利潤貢獻方式只能計提為投資收益，而無法合并到主營業(yè)務(wù)收入之中。

　　不可否認(rèn)的是，陜重汽的股權(quán)問題，恰恰是最不可能改變的一點。“股權(quán)比例的問題不僅是兩家公司，更是兩家公司背后兩地政府之間的博弈，已經(jīng)在多年運營模式之中形成平衡點，不會輕易做出退讓。”證券分析師曹鶴表示。

　　這一點，陜汽方面心知肚明。“在整個上市方案推進過程中，從來沒有考慮過改變股權(quán)結(jié)構(gòu)。”張育安坦言。

　　除“股權(quán)特殊性”的歷史原因外，陜汽集團滿足借殼上市的所有其他條件。“諸如最近3個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累計超過人民幣3000萬元；最近3個會計年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計超過人民幣5000萬元；最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于20%，以及最近一期末不存在未彌補虧損等等諸多硬性且有明確數(shù)字的上市條件中，陜汽集團都是完全滿足的。”有接近陜汽集團整體上市項目的知情人士告訴本報記者。

　　而在投資收益方面，如何斷定是否屬于“重大依賴”？投資收益占比對公司的持續(xù)盈利能力的影響如何判斷？這一比重又該如何認(rèn)定？在上述關(guān)鍵數(shù)據(jù)上，現(xiàn)有的規(guī)定中并沒有明確的數(shù)量化指標(biāo)。“投資收益對持續(xù)盈利能力的影響該如何判定，60%、50%，還是30%更合適？不同的人、不同的行業(yè)、不同的項目都不盡相同。”張育安坦言，“這個比例和數(shù)據(jù)從沒有細(xì)化到一個非常明確的界限。”

　　重啟征程

　　第二次重組失敗并不是句點，陜汽集團整體上市之路仍在艱難之中繼續(xù)向前。

　　“目前我們新的上市方案正在謹(jǐn)慎選擇和重新論證，會更多從投資人權(quán)益保障、方案可行性、時間成本、資產(chǎn)處置等多角度綜合考慮。”張育安對本報記者透露，“與借殼方式相比，在相同條件下，IPO路徑是首選。”

　　“陜汽在上市過程中一直不希望通過‘湊標(biāo)準(zhǔn)’去‘達標(biāo)準(zhǔn)’。”在張育安看來，這也是陜汽集團從未考慮通過改變陜重汽股比滿足審核標(biāo)準(zhǔn)的原因之一。也因如此，陜汽集團轉(zhuǎn)而選擇了一條，“通過企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，做大集團后市場服務(wù)業(yè)務(wù)滿足整體上市要求”的荊棘之路。

　　陜汽集團對整體上市的信心還在于，在不改變及無法改變陜重汽股權(quán)比例問題的前提下，大力推進服務(wù)型制造戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型——大力發(fā)展供應(yīng)鏈物流、汽車金融、車聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)等重卡業(yè)務(wù)之外的其他業(yè)務(wù)，削弱陜汽集團對陜重汽的盈利能力依賴。

　　“陜汽集團已經(jīng)成立德銀融資搭建融資租賃業(yè)務(wù)、開展車聯(lián)網(wǎng)等后勤支持業(yè)務(wù)平臺，與其他大型企業(yè)合作成立新能源物流公司，并加大對新能源汽車的研發(fā)布局，新能源汽車基金、汽車產(chǎn)業(yè)基金的陸續(xù)成立運作為陜汽戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型提供催化和雙輪驅(qū)動。”張育安對本報記者介紹。而截至目前，通過大力實施培育新的增長點，上述戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的效果已經(jīng)十分明顯——來源于陜重汽的投資收益占比已由2011年度的99.66%下降至2014年1-6月的62.10%。而這樣的成績，在陜汽集團的計劃表中已提前3年完成原定目標(biāo)。在此之前，陜汽集團曾計劃到2017年，除重卡業(yè)務(wù)外的其他業(yè)務(wù)比重提升至30%以上。“未來隨著后市場服務(wù)的不斷發(fā)展，投資收益占比較高的情況還將持續(xù)改善。”張育安表示。

　　“陜汽集團上市的目標(biāo)毫不動搖，通過上市融資進一步發(fā)展壯大是陜汽集團的必經(jīng)之路。”在張育安看來，盡管當(dāng)下無法給出確切時間表，但通過陜汽集團其他業(yè)務(wù)的進一步發(fā)展壯大，對整體上市仍充滿期待。（記者 金雪）