本報記者 吳曉璐

11月8日，全國人大常委會表決通過關于批準《國務院關于提請審議增加地方政府債務限額置換存量隱性債務的議案》（簡稱“議案”）的決議。議案提出，為貫徹落實黨中央決策部署，在壓實地方主體責任的基礎上，建議增加6萬億元地方政府債務限額置換存量隱性債務。

財政部部長藍佛安在全國人大常委會辦公廳舉辦的新聞發布會上表示，從2024年開始，我國將連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，專門用于化債，累計可置換隱性債務4萬億元。再加上這次全國人大常委會批準的6萬億元債務限額，直接增加地方化債資源10萬億元。

東吳證券首席經濟學家陳李表示，本次10萬億元化債方案，是對“926”中央政治局精神的重要延續。隨著化債的實施，地方固化的流動性有望重新釋放，地方政府也將擁有更大的財政空間進行逆周期調節，推動經濟持續復蘇。在接下來的重要會議中，增量財政政策將陸續出臺，需要對政策保持信心和耐心。

國盛證券首席經濟學家熊園表示，備受關注的財政刺激方案“靴子”落地，總體“誠意足、力度大”，一是規模可觀，既有確定的“10萬億元+”規模，也有想象空間大的待定規模，2025年財政將“更加給力”，涉及化債、收儲、消費等；二是方式上立足當下、兼顧長遠，“化債工作思路作了根本轉變”。對資產而言，股債“雙牛”可期，短期緊盯12月份中央政治局會議和中央經濟工作會議。

一攬子化債方案：

有三方面積極意義

此次化債資源來自三部分：一是新增6萬億元地方政府專項債務限額，2024年至2026年期間每年安排2萬億元。地方政府可以通過發行專項債對高息債務進行置換；二是放寬新增地方政府專項債使用限制，2024年至2028年連續五年安排8000億元專項債用于置換隱性債務。此處并未有增量債，是對專項債使用范圍的放寬。三是2萬億元棚戶區改造隱性債務，即針對2029年及以后到期的、由于棚改產生的隱性債務正常到期。

三項政策協同發力，2028年之前，地方需消化的隱性債務總額從14.3萬億元大幅降至2.3萬億元，化債壓力大大減輕。

由于法定債務利率大大低于隱性債務利率，置換后將大幅節約地方利息支出，五年累計可節約6000億元左右。“本輪化債應能有效緩解地方政府短期還本付息壓力，旨在幫助地方政府騰出空間‘穩增長、調結構、促投資、穩消費、強科技’。”熊園表示。

國泰君安證券宏觀聯席首席分析師黃汝南表示，從總量上來看，財政部官方披露的地方需消化的隱債總額為14.3萬億元，此次10萬億元的化債力度占隱債總額的接近70%，意味著地方仍有30%的債務化解責任，這樣既兜住了隱債風險，又能防范道德風險。具體來看，有三方面的積極意義：

首先，能夠切實減少債務主體的利息支出，從而將節省的利息用于經濟建設和民生保障。此次10萬億元化債預計節約6000億元左右利息支出，按照5年的化債比例來分配，前三年預計每年節省1680億元，后兩年預計每年節省960億元；如果將節省的利息用于經濟建設，并考慮到一定的乘數效應，則預計前三年每年能夠拉動GDP約0.15個百分點。

其次，能夠緩解地方政府償還債務本金的短期壓力，同樣可以騰挪出更多資源用于經濟建設和民生保障。

最后，更為重要的是，地方債務風險的釋放能夠為未來政府舉債，特別是中央政府舉債創造更多空間，提升經濟抵御外部風險挑戰的能力。

下一步政策：

穩增長重心將轉向中央加杠桿

本輪化債本質上是增加地方政府債務限額、調整地方政府債務結構，并非中央“兜底”。

陳李表示，從政策邏輯來看，中央政府依然堅持“誰家的孩子誰抱走”的原則。一方面，本次債務使用地方專項債進行置換，而非特別國債，表明償債責任仍在地方政府。另一方面，中央認可的隱性債務規模為14.3萬億元，未能被本輪化債資源涵蓋的部分有2.3萬億元，這需要地方政府發揮主觀能動性，展現出更積極的態度。但盡管如此，化債在一定程度上解決了當前地方政府財政困難的問題，政策本身是對癥的。

同時，本輪化債對新增隱債監管也更嚴格。藍佛安表示，將不新增隱性債務作為“鐵的紀律”。“這意味著在短期風險化解后，未來將更注重地方政府債務管理長效機制，從源頭上降低地方隱債再次擴張的風險隱患。”黃汝南表示，此輪大規模化債并不意味著未來地方融資平臺將重新回到預算軟約束的老路上。

熊園表示，本次新聞發布會指出“在解決存量債務風險的同時，必須堅決遏制新增隱性債務”“將不新增隱性債務作為‘鐵的紀律’”等，指向后續對于隱性債務監管趨嚴，未來穩增長的重心將從地方加杠桿轉向中央加杠桿。

據藍佛安介紹，目前財政部正在積極謀劃下一步的財政政策，加大逆周期調節力度。一方面，持續抓好增量政策落地見效。另一方面，結合明年經濟社會發展目標，實施更加給力的財政政策。一是積極利用可提升的赤字空間。二是擴大專項債券發行規模，拓寬投向領域，提高用作資本金的比例。三是繼續發行超長期特別國債，支持國家重大戰略和重點領域安全能力建設。四是加大力度支持大規模設備更新，擴大消費品以舊換新的品種和規模。五是加大中央對地方轉移支付規模，加強對科技創新、民生等重點領域投入保障力度。

海通證券宏觀首席分析師梁中華表示，當前我國財政還有較大的舉債空間。根據經濟穩增長的需要，財政政策有空間、有意愿繼續發力。對于年內財政政策，要完成預算內的支出目標，在不追加赤字的前提下，主要利用幾方面的增量資金：中央單位上繳一部分專項收益；4000億元的地方政府結存債務限額；地方存量資源盤活；預算穩定調節基金。財政部在新聞發布會中也指出，明年將實施更加給力的財政政策。

資產端影響：

有利于長期風險偏好回升

興業證券宏觀首席分析師段超表示，化債規模高于市場預期，預計將大幅減輕地方政府壓力，有利于長期風險偏好回升。雖然近期美國大選等海外事件帶來擾動，但在一攬子增量政策的支持下，中國資本市場的風險偏好有望繼續改善。

從資產端來看，熊園認為，對于權益市場，化債有助于緩解地方財政壓力，短期對權益市場偏利好（分母端）；中期看，化債對經濟的實際拉動（分子端），更取決于化債之外的其他配套政策。

對信用債而言，化債無疑降低了城投債務風險，2015年至2018年化債期間，10年期城投債信用利差從300BP以上一度回落至100BP附近；對利率債而言，重點關注大規模置換債發行對流動性的沖擊，尤其是發行后償還節奏，可能會對流動性造成擾動。