川閱全球宏觀

　　作為今年美聯儲的收官會議，市場肯定會盡一切可能“窺探”聯儲明年政策取向和空間。結合紐約聯儲行長威廉姆斯等官員此前的鴿派信號，以及市場對降息的高度一致預期，本次會議如期降息25個基點幾乎沒有懸念。而市場核心分歧在于，鮑威爾在會議上的表態將為后續的政策路徑提供何種指引。

　　但與市場預期相反的是，無論是鮑威爾還是點陣圖等并未展現出更明顯的“鷹”派傾向。鮑威爾宣布重新購買短債，并且延續此前降息論調，美聯儲將根據經濟數據逐次會議作出決策，貨幣政策并未設定固定路徑；而點陣圖相較9月也呈現一定的“鴿”派分布。會議后，美股和貴金屬受到提振大漲，美元和美債收益率則一度走弱。但無論如何，就當前的利率水平來看，美聯儲的降息門檻已經明顯提高，明年上半年美聯儲將進入一定的觀望期，節奏將明顯放緩，而圍繞美聯儲獨立性的政治大戲也將正式拉開帷幕。

　　具體來看，12月如期降息25bp，但在降息以外，本次會議更關鍵的看點其實在于美聯儲重啟擴表，以及鮑威爾、點陣圖等對明年降息的指引等。

　　首先，本次會議最值得關注的地方在于，美聯儲將重新購買短債。美聯儲將于12月12日開始的30天內購買400億美元國庫券，購買規模預計會在幾個月內保持高位。盡管美聯儲已宣布于12月1日停止縮表，但銀行體系準備金水平仍顯不足，貨幣市場利率維持高位。美聯儲此舉有助于為貨幣市場重建流動性緩沖，保持充足的準備金供應，對市場而言無疑是一重大利好。

　　而對于利率上，鮑威爾并未展現出像市場預期的明顯“鷹派”特征：

　　一方面，鮑威爾在新聞發布會上的表態偏溫和。在對降息的指引上，并未像市場預期的一樣釋放暫緩降息的信號，而是延續之前的一直論調，等待并觀察經濟如何發展，同時強調目前沒有人會把加息作為基本預期；對通脹的表述也更偏積極，認為如果美國不實施新的關稅，商品通脹或在明年一季度見頂。

　　另一方面，聯儲內部意見分歧進一步加劇，但也不如市場預期的極端。相較于10月，本次會議自2019年來首次遭到三名委員反對。除支持更大幅度降息的米蘭（出于政治考量）外，近期態度強硬的“鷹派”代表如施密德、古爾斯比，均投票支持暫停降息。而此前發言支持暫緩降息的柯林斯、穆薩拉姆并未投下反對票。

　　點陣圖來看，中值指向明年仍有1次降息。考慮到9月以來美國經濟基本面預測未發生顯著變化，官員們對明年利率的中值與9月點陣圖保持一致，指向2026年可能還有1次降息。而且從投票的分布來看，本次會議相比9月并未展現出更明顯的“鷹”化特征，除了圖上“最鴿目標”（大概是米蘭）偏離較多以外，其他票委也比上次略鴿了一點。

　　經濟預測上，2026年經濟與通脹前景均有所改善。經濟方面，考慮到在2026大選年背景下，特朗普政府穩定經濟的訴求增強，財政政策有望加碼，整體增長預期從9月的1.8%大幅上調至2.3%；通脹方面，鑒于當前關稅傳導可控且特朗普存在進一步下調關稅的可能，2026年PCE和核心PCE同比分別小幅下調至2.4%、2.5%。

　　綜上，對于后續的降息節奏，我們認為，美聯儲距離自己設定的降息終點越來越近，降息的門檻會有所提高。但11月以來鮑威爾的預期管理基本以失敗告終，目前市場不太相信聯儲會轉鷹，這為后續的波動埋下了伏筆。

　　更重要的是，明年上半年圍繞貨幣政策的政治角力將更趨激烈，資產價格波動性或顯著放大。除美聯儲主席人選將于明年1月確定（哈塞特目前勝算最高）外，我們此前報告《特朗普控盤FOMC的“三板斧”》亦指出，特朗普意圖在聯儲內部獲得更大話語權，因此，明年年初庫克案的審理進展及地方聯儲主席的換屆將成為特朗普干預美聯儲獨立性的關鍵節點。

　　近期特朗普政府已開始布局，例如貝森特提議要求未來地區聯儲主席須在轄區內居住滿三年方可任命，意指“鷹派”代表洛根、穆薩萊姆和哈馬克。

　　風險提示：美國經貿政策大幅變動；關稅擴散超預期，導致全球經濟超預期放緩、市場調整幅度加大。