闊別市場18載，國債期貨“王者歸來”無疑是國內衍生品市場的里程碑，也讓金融業界充滿了期待與憧憬。利率市場化改革的攻堅戰役正如火如荼，國債期貨這柄開山斧無疑生逢其時。本期邀請海通期貨國債期貨小組組長成艷麗和銀河期貨固定收益部總經理王華進行探討。

　　增添期貨市場資金存量

　　主持人：國債期貨今日正式登場，從國際市場經驗來看，它對其他期貨品種、股票市場和債券市場有何影響？

　　成艷麗：國債期貨的推出對債券市場會起到一種促進作用。首先，有利于機構投資者建立更好的風險管理機制，從而促進機構投資者參與現券交易的積極性，促進二級市場的流動性；其次，有利于降低債券承銷的風險和成本，促進債券承銷商的積極性，從而促進我國債券市場一級市場的發展；最后，美國債券市場在國債期貨市場逐步完善之后，不論是債券發行規模還是債券交易市場的流動性都得到了迅速發展。

　　國債期貨是保證金交易，占用資金比較小，目前整個期貨市場的保證金規模也只有2000多億元，其中股指期貨保證金為200-300億元，而國債期貨上市初期大型機構如銀行、保險等暫時不能參與，根據我們跟客戶交流得到的信息，可以參與的機構也會循序漸進的進入。所以國債期貨上市不會對股市形成大的影響。當然不排除國債期貨上市首日，股票會有一些市場情緒性反應，市場可能會因為有這種新品種推出對資金分流的擔心呈現一種謹慎心態，但總的來說，國債期貨上市并不會對股市形成實質性影響。

　　王華：國債期貨主要反映的還是利率風險，利率水平當然是影響經濟的各個方面，包括股票和商品市場。但它們更多的還是反映出債券市場自身的一些特點，利率風險并不是其主要影響因素。

　　主持人：國債期貨會否分流商品期貨市場的資金？

　　成艷麗：按照以前的經驗，每一種新品種上市，不論是商品期貨還是股指期貨，都會給期貨市場帶來相當的增量，引領相關產業、行業資金進入，不會分流商品期貨的資金，反而會增加期貨市場的資金量。

　　王華：資金分流方面，一個是國債期貨杠桿比率比較高，本身保證金占用并不多；另一個是初期國債期貨交易量不一定會非常大，市場存在一個逐漸成熟的過程，上市之初不會對其他市場產生太大影響。

　　大蛋糕不一定平分

　　主持人：從期貨行業角度來分析，國債期貨對期貨公司短期和中長期的影響是什么？將會促進行業如何變化？

　　成艷麗： 首先，國債期貨的推出將吸引大量的機構投資者進入到這個市場，有利于提升期貨公司業務規模和盈利能力。2010年股指期貨推出后，以券商、基金為主的機構投資者逐步運用股指期貨進行避險和套利，期貨市場投資者的層次明顯提高。國債期貨推出后，將會吸引銀行、保險等大型金融機構入場，市場參與者的層次將明顯提高。大型機構的參與，一方面其穩健的風格有助于減少市場無序波動，推動期貨行業的有序發展，另一方面也會提升期貨公司的業務規模和盈利能力。

　　其次，國債期貨的推出也會促進期貨公司資管業務和投資咨詢業務的發展。期貨公司的價值正在由過去的通道業務向增值服務業務轉型，國債期貨上市之后也會增加和促進期貨公司在增值服務業方面的盈利能力。

　　國債期貨上市無疑會加劇期貨行業的分化。國外衍生品市場也是在金融衍生品的推出和發展之后得到了迅猛地發展。股指期貨、國債期貨以及未來其他金融衍生品將會帶動期貨行業實現爆發性地發展。蛋糕很大，但不一定會平分。

　　王華：國債期貨相對其他期貨品種最大的差別在于除了個人投資者以外，機構投資者將發揮比較重要的作用。如何服務好機構客戶，相信對各大期貨公司都是一個挑戰，需要更多的人才儲備、技術儲備。

　　國債期貨交易手續費很便宜，期貨公司基本上是賺不到太多錢，但交易量大，尤其是機構投資者占主流的這種市場結構，如果不能夠打開機構投資者的大門，期貨公司在保證金規模方面就會被拉開差距。我想這對行業既是機遇，也是挑戰。

　　交割方式是最大不同

　　主持人：與投資商品期貨、股指期貨相比，“玩”國債期貨需要注意哪些特別之處？

　　成艷麗：國債期貨和股指期貨最大的不同之處在于交割方式的不同。股指期貨采用現金交割，國債期貨采用實物交割的方法。國債期貨的賣方需要有可交割券才能進行交割，避免交割違約的風險；而國債期貨的買方也要意識到如果進行交割拿到的將是現券，而不是像股指期貨一樣的現金，而且在交割的時候賣方有選擇何種券進行交割的權利，買方只能被動接受賣方交割的要求，因此買方如果想進入交割環節，也要充分考慮是不是真的需要拿到現券。

　　另外，盡管國債期貨采用一籃子可交割券交割的方式，但按照發達市場的經驗，國債期貨價格走勢傾向于跟隨最便宜可交割券，而不是一籃子債券或者某個債券指數，這點不同于股指期貨走勢跟隨股指這樣的特性，投資者也應該注意。

　　跟股指期貨、商品期貨相比，國債期貨的保證金水平較低，只有3%，但國債現貨市場比股市或者其他商品市場的波動都小，這也是國債期貨不同于其他市場的一個地方。

　　王華： 就個人投資者來說，國債期貨相對比較復雜，需要計算的指標較多，個人投資者參與時推薦盡量先多深入了解。就機構投資者而言，畢竟不是現貨市場，是期貨市場，其屬性、特點與大家熟悉的現貨市場不一樣。交易對手不再是來來回回就那么些人的小圈子，而是更廣泛的交易者。參與者的思路也不再是那么的一致，會有各種以前在現貨市場上可能沒有想到的問題。

　　50萬元開戶門檻較合適

　　主持人：50萬元的開戶門檻，對廣大國債期貨參與者來說，高還是低？

　　成艷麗：50萬元門檻應該合適。期貨交易采取保證金制度，按照國債期貨目前3%的保證金水平，國債期貨具有30多倍的杠桿，高杠桿代表著高風險高收益，在趨勢作對的時候盈利非常快，但在趨勢相反的時候虧損也是以杠桿倍數虧損，風險較高。設立50萬元的入市門檻，允許有一定風險承受能力的投資者入市還是有必要的。

　　同時50萬的門檻也不會太高，從而把太多的具有交易經驗和交易能力的投資者拒之門外，這樣有利于提高投資者參與的積極性，促進市場的流動性。

　　王華：高低不好說，但是個好事，這個品種比較復雜，還是審慎參與。

　　主持人：國債期貨仿真交易對即將開始正式交易有何經驗啟示？

　　成艷麗：國債期貨仿真交易初期，期現套利機會比較多，這個可能跟仿真交易有一定的隨意性有關；在國務院正式批準上市國債期貨之后，我們發現這種套利機會在變少。所以說，如果有機構的模型是建立在仿真數據基礎上的話，仿真市場和真正的市場可能還是有差異，建議在國債期貨真正推出后謹慎驗證。

　　王華：還是很成功的。出現了跨期套利等很多策略，其中部分可以用于實盤中來。目前期貨報價較現貨報價一般晚10秒以上，但以后隨著市場的成熟，以及更多優秀的交易者加入，期貨定價相信會越來越有效，以后也許能變成期貨市場引領現貨市場。

　　　記者 王超 呂雷